domingo, 22 de septiembre de 2013

Pedido a la Presidenta de la Nación

Por Economía & Regiones (*)
En el mejor de los casos, un conjunto de errores. En el peor, una agresión a la inteligencia de los agentes económicos. En cualquier caso, inverosímil proyecto de Presupuesto 2014. Sólo provoca aún más incredulidad en el horizonte de la política económica, ahuyenta cualquier inversión y acumula opiniones negativas contra la Administración Cristina. El trabajo ha sido confeccionado en base a un exiguo reparo sobre el contexto externo e interno de 2014. Es poco consistente que se proyecte una disminución de la inflación en un escenario oficial en el cual se acelera el nivel de actividad. Ni hablar de las proyecciones acerca del dinamismo de la inversión, exportaciones y nivel de actividad general. Otra conclusión: la ampliación del Fondo de Desendeudamiento y la estimación de dólar oficial del Presupuesto 2014 significarían mayor dólar paralelo y mayor brecha cambiaria. Y más: los recursos presupuestados estarían subestimados en $57.900 millones en 2014; equivalentes al 5% de la recaudación proyectada. Sin embargo, por el lado de los gastos la subestimación sería mayor permitiendo mostrar un presupuesto superavitario. La asistencia financiera del BCRA y del ANSeS al Tesoro seguirá incrementándose al 40% interanual y alcanzará los $ 78.000 millones en 2014 según el Presupuesto.
El proyecto de Presupuesto 2014 está en el Congreso Nacional. Seguramente el Poder Ejecutivo, ante el riesgo perder la mayoría en el Parlamento, pretende darle un 'tratamiento express' y tener el Presupuesto sancionado antes de las elecciones de octubre con el propósito  de evitar que una nueva composición en las cámaras dificulte su tratamiento y/o impida la prórroga de la Ley de Emergencia Económica sancionada en 2002 y de los impuestos con vigencia hasta el 31 de diciembre (impuesto al cheque, cigarrillos, monotributo y cooperativas). 

Este Presupuesto 2014 ha sido confeccionado en base pautas macroeconómicas que son aún menos realistas que las proyectadas en los anteriores años. En esta oportunidad se exponen números “inflados”, números “pisados” y otros que aunque parecen “razonables” en realidad no lo son. 

Entre las perlitas numéricas y conceptuales que asombran en el Presupuesto 2014 se puede mencionar: 
> se estima una desaceleración de la inflación minorista que cae de 10.5% (2013) a 9.9%  (2014);

> se estima una desaceleración en el aumento de los precios implícitos del PBI que pasa de 16.0% (2013) a 15.8% (2014);

> se desacelera el ritmo de devaluación pasando de 25% (2013) a 6.9% (2014) en la versión punta a punta con un dólar que pasa de $6,10 (fin 2013) a $6,52 (fin de 2014). 

> un crecimiento económico que se acelera de 5.1% (2013) a 6.2% (2014) y se encuentra impulsado por elfuerte crecimiento de las exportaciones (+9.2%) y el mayor dinamismo de la inversión (+8.5%); 

> se acelera el crecimiento del PBI nominal por más crecimiento con menos inflación, pasando de 21.9% (2013) a 22.9% (2014) 

> con un crecimiento del PBI real del 6.2% se plantea que las importaciones crecerían sólo 8.6%, lo cual ubica el superávit comercial en US$ 10.000 millones y deja en claro que las trabas a las importaciones continuarán en 2014;

> las estimaciones de crecimiento de 5.1% (2013) y 6.2% (2014) dispararían el pago de cupón PBI, que representaría una pérdida de US$ 2.760 millones (en billetes estadounidenses y US$ 800 millones (en pesos) de reservas en 2014; y US$ 3.500 millones (en dólares) y US$ 600 millones (en pesos) en 2015; 

> sigue el Fondo de Desendeudamiento, que crece 24% interanual, alcanzando el mayor monto desde su creación, tanto en términos absolutos (US$ 9.855 millones), como en relación a las reservas (28%); 

> la novedad es que el Fondo ahora alcanza tanto el pago en dólares (US$ 5.200 millones) como en pesos (US$ 4.650 millones) de la deuda con privados;

> si la deuda en pesos es pagada con adelantos transitorios (del Tesoro), se liberan recursos del Fondo de Desendeudamiento que podrían ser utilizados para un potencial pago a los holdouts en un escenario judicial adverso; 

> en el plano fiscal continúa la subestimación de recursos y gastos que, junto a la prórroga de la Ley de Emergencia Económica y de los superpoderes, le permiten al Poder Ejecutivo utilizar discrecionalmente todos los recursos que excedan lo presupuestado. 

> la subestimación de ingresos es menor que en años anteriores, porque se proyecta que los recursos extraordinarios que el BCRA y el ANSeS le pasan al Tesoro aumentarán 40% con respecto a 2013, pasando de $55.000 millones (2013) a $78.000 millones (2014). 

> el gasto está más “pisado” que en todos los años anteriores, ya que el gasto primario crece sólo 15.6% en relación a 2013. El aumento del gasto primario proyectado en 2014 es menos de la mitad de su crecimiento proyectado para 2013 (32.1%). 

> la máxima subestimación del gasto primario permite “inflar” en forma récord al superávit primario que aumenta 193 veces entre 2013 ($431 millones) y 2014 ($83.889 millones), pasando de 0.02% (2013) a 2.6% (2014) del PBI. 

La Macroeconomía del Presupuesto 2014 

Vale la pena hacer algunos comentarios más profundos sobre el Proyecto Presupuesto 2014. 
De más está decir que la inflación de 1 dígito proyectada no merece ningún comentario. Sin embargo, llama la atención la desaceleración de la inflación proyectada, tanto a nivel minorista como en términos de precios implícitos del producto. 

¿Por qué? Todo indica que la inflación estaría acelerándose. En el gráfico 1 se aprecia que el dato de inflación anual cortó por debajo y se ubicó por encima del promedio móvil de 3 y 6 meses. Siempre que ocurrió este fenómeno, se inició un proceso de aceleración inflacionaria (2007, 2010 y 2012). Además, también se puede ver que el “piso” de la inflación es cada vez más elevado, lo cual también contribuiría a elevar su “techo”,acelerando en lugar de desacelerando el actual proceso de aumentos de precios.
A diferencia de lo que sucedía en 2007 y 2010 cuando la inflación era producto del sobrecalentamiento de la economía, en la actualidad el proceso inflacionario se acerca más a una estanflación que a una inflación por exceso de demanda. De hecho, las inflaciones de 2007 y 2010, originadas en un exceso de demanda, se redujeron vía bruscas caídas del nivel de actividad, que en ambas oportunidades pasó de crecer del +8% interanual a valores próximos a 0%. Por el contrario, hoy el enfriamiento económico ya está presente, por lo que el gobierno se queda sin esta opción. 

Adicionalmente, la desaceleración de la inflación proyectada en el Presupuesto 2014 tampoco se condice con las expectativas de mercado. En este sentido, según el relevamiento de la Universidad Torcuato Di Tella, los agentes económicos piensan que la inflación en promedio se ubicaría entre 29% (capital) y 32.3% (interior) en 2014Para que la inflación se desacelere es condición necesaria que las expectativas de inflación disminuyan previamente y en Argentina sucede lo opuesto. 

En este marco resulta poco consistente que se proyecte una disminución de la inflación en un escenario oficial en el cual se acelera el nivel de actividad, pasando de 5.1% (2013) a 6.2% (2014) de crecimiento del PBI. Estas cifras difieren significativamente de nuestras proyecciones de nivel de actividad que ponen de manifiesto una menor tasa de expansión económica que se reduciría de 2.5% (2013) y 1.8% (2014).
También sorprende el brusco cambio de política cambiaria planteado en el Presupuesto 2014. Mientras que a lo largo de 2013 el ritmo de devaluación mensual se acelera mes tras mes pasando de 9% (febrero’13) a 36% (agosto’13), el Presupuesto 2014 plantea una brusca disminución del ritmo de devaluación. De hecho, el Presupuesto 2014 proyecta una devaluación de sólo 6.9% punta a punta, con el dólar subiendo desde $6.104 a $6.525 durante el año que viene. 

La brusca disminución del ritmo de devaluación proyectada también sorprende si se tiene en cuenta que en la 2da. mitad de 2014, la Reserva Federal muy probablemente comenzaría suavemente a “dar vuelta” su política monetaria, con lo cual el dólar se encarecería en el contexto internacional y los tipos de cambios nominales de Brasil, Chile y Uruguay probablemente se depreciarán. De hecho, el consenso de mercado proyecta un dólar un poco más fuerte en todo el mundo para 2014

En este escenario, los tipos de cambio nominales de nuestros países vecinos, con menos inflación que Argentina, se depreciarían probablemente más que el peso argentino (punta a punta), por lo que nuestra moneda se apreciaría fuertemente en términos reales frente a las demás. Es decir, con las estimaciones de tipo de cambio del Presupuesto 2014, la industria argentina perdería protección precio y nuestras exportaciones tendrían menos competitividad/precio en relación a nuestros países vecinos. 

En este contexto, creemos probable que en 2014 finalmente habrá una depreciación nominal mayor a la planteada en el Presupuesto 2014. En contraste a las proyecciones oficiales, nuestra previsión de tipo de cambio, de mantenerse el ritmo devaluatorio de los últimos 2 meses, arrojaría una devaluación promedio del 34% para el año que viene, con un tipo de cambio (promedio) de $ 7.34. Paralelamente, la cotización del dólar oficial en el mercado de futuro también desacredita la estimación del Presupuesto 2014, ya que plantea un dólar de $7.21 en julio 2014, lo cual implica una devaluación del tipo de cambio oficial de 29.8% 

En este contexto, las estimaciones de tipo de cambio del Presupuesto también carecerían de consistencia con la proyección de crecimiento de las exportaciones (9.2%), que también estaría sobreestimado. Teniendo en cuenta una soja cotizando más bajo durante el próximo año, según nuestras estimaciones el crecimiento de las exportaciones (+5.0%) sería apenas superior a la mitad de lo proyectado en el Presupuesto 2014. 

Paralelamente, que el crecimiento proyectado para la inversión (+8.5%) también estaría sobrestimado. Con cepo y brecha cambiaria y trabas a las importaciones que se mantienen (se desprende del superávit comercial proyectado en el Presupuesto 2014) nos parece poco probable que la inversión alcance dicho dinamismo durante el próximo año. 

En este escenario, si se tiene en cuenta que en el Presupuesto 2014 las exportaciones y la inversión son los componentes más dinámicos de la demanda agregada, pero considerando que, en realidad, ambas variables crecerían en realidad mucho menos que lo proyectado, se puede concluir que la tasa de crecimiento del PBI en el Presupuesto 2014 estaría sobredimensionada.

De acuerdo a nuestras proyecciones, el año próximo la tasa de crecimiento del PBI (+1.8%) sería muy inferior a la estimación oficial. Nuestra menor proyección de crecimiento se sustenta en el hecho que las exportaciones estarían negativamente afectadas por el menor precio de la soja y el crecimiento moderado en Brasil, en una inversión que continuaría débil de la mano del cepo y la brecha cambiaria y sobretodo en un consumo privado que no tendría gran dinamismo, porque el ajuste salarial iría por detrás del aumento del nivel general de precios. 

La sobreestimación del crecimiento hay que relacionarla sí o sí con otro tema “picante” del Presupuesto 2014: la ampliación del Fondo de Desendeudamiento. En un marco, en el cual el BCRA ya perdió US$ 8.000 millones de reservas en lo que va de 2013, la ampliación del Fondo de Desendeudamiento implicará una aceleración del ritmo al cual se pierden las reservas, más aún si se paga cupón PBI en 2014 y 2015 por los crecimientos de 2013 (+5.1%) y 2014 (+6.2%) proyectados. 

Puntualmente, el proyecto de Presupuesto plantea que el pago total de la deuda en dólares con privados alcanzará unos US$ 5.200 millones, incluyendo el cupón PBI. Paralelamente, a los pagos en moneda extranjera, hay que agregarle los pagos nominados en moneda local por US$ 4.650 millones. Ambas partidas (pesos y dólares) ascienden a US$ 9.855 millones que es el dato que se exhibe en el Presupuesto. En la medida que se haga frente a los compromisos en moneda local con pesos, quedarían librados para otros pagos con privados más de US$ 4.500 millones, los cuales no están especificados en el proyecto. 

Además, el Presupuesto 2014 también plantea que los excedentes del Fondo de Desendeudamiento pueden utilizarse para financiar gastos de capital. Se incluyó una clausula (Art.50) que habilita al Poder Ejecutivo ha derivar el excedente señalado en la viñeta anterior para gastos de capital y bajo la Ley de Administración Financiera y Órganos de Control (sancionada en 2006) en gasto corriente. De modo que los fondos podrían usarse tanto para promover empresas estatizadas como YPF o simplemente para pagar sueldos

En la actualidad, el BCRA pierde cada vez más reservas porque hay déficit de cuenta corriente en el balance cambiario por primera vez en 10 años, lo cual es consecuencia de que el superávit comercial no alcanza para compensar el saldo de la cuenta servicios más el pago de intereses, dividendos y royalties. Con un mundo (soja y Brasil) menos favorable y un tipo de cambio nominal estable, es esperable que este desequilibrio prosiga o se intensifique, con lo cual la fuga de reservas se aceleraría aún más. 

De hecho, en la actualidad se podría decir que uno de los más graves problemas macroeconómicos que tiene Argentina es la falta de dólares. En otras palabras, el problema más grande de nuestra economía es que “salen”muchos más dólares de los que “entran”. 

Justamente, más allá de todas las inconsistencias de política económica y problemas estructurales sin resolver que incentivarían la salida de dólares, un tipo de cambio de cambio oficial como el planteado en el Presupuesto 2014 agravaría este problema, porque incentivaría la compra con tarjeta de argentinos en el exterior, los viajes de argentinos fuera de nuestro país y desincentivaría la llegada de turistas a nuestro país. 
En este marco, es probable que el gobierno busque mitigar la escasez de dólares desdoblando el tipo de cambio oficial, creando un tipo de cambio “especial para turismo y compras con tarjeta en el exterior”. Este tipo de cambio sería oficial y cotizaría cercano al dólar paralelo.

Volviendo al Fondo de Desendeudamiento, el pago de deuda con reservas (y pesos) del BCRA se relaciona con el tipo de cambio. El aumento del Fondo de Desendeudamiento planteado en el Presupuesto 2014 deteriora el balance del BCRA, porque lleva a que aumente el pasivo (pesos) y disminuya el activo (dólares) de la autoridad monetaria.

El aumento del Fondo de Desendeudamiento planteado en el Presupuesto 2014 erosionaría fuertemente el tipo de cambio de cobertura (base monetaria/reservas), que subiría a medida que el BCRA emita más pesos y gaste más reservas. Teniendo en cuenta que, desde el establecimiento del Cepo, el dólar paralelo se ha movido “de la mano”del tipo de cambio de cobertura, la ampliación del Fondo de Desendeudamiento y la estimación de dólar oficial del Presupuesto 2014 significarían mayor dólar paralelo y mayor brecha cambiariaMayor brecha cambiaria es sinónimo de menor inversión, consumo más débil y más bajo nivel de actividad económica. 

(*) Economía & Regiones. Consultora especializada en el desarrollo regional argentino.
Artículo publicado en Urgente 24 el 21 de Septiembre de 2013.