martes, 12 de agosto de 2014

Lo que siempre quiso saber del default,...

Edición de Libertad y Progreso (*)

Un país que cae en default tres veces en treinta años tiene necesariamente un problema que no es coyuntural. No es posible adjudicar esto ni a enemigos externos ni tampoco a hechos accidentales.
Se produce un default cuando un gobierno no puede afrontar el pago de su deuda. Probablemente el default del 30 de julio de 2014 no se deba a la incapacidad de pagar sino a un manejo totalmente inepto e ideologizado de la cuestión, pero no hubiéramos estado en esa situación si no hubiera habido imposibilidad de pago y default en 2001.
Los defaults que ha padecido la Argentina se refieren a la deuda pública y no a la privada, aunque en alguna ocasión haya contribuido a la insolvencia del fisco una medida previa de estatización de pasivos empresarios.
La acumulación de deuda pública resulta de un desequilibrio sostenido entre los ingresos y los gastos del estado. El déficit fiscal puede, pero sólo hasta cierto límite, financiarse con emisión monetaria. En medida menor puede recurrirse también a exprimir algunas cajas del estado que cuentan con ahorros acumulados; por ejemplo la ANSES o el PAMI. Más allá de ese límite, el estado debe pedir prestado, emitiendo títulos públicos o endeudándose con entidades financieras. Puede hacerlo en moneda nacional o en moneda extranjera. Hay varias sutiles formas de endeudarse, por ejemplo obligando a los bancos a recibir títulos como parte de sus encajes, o incrementando éstos y haciéndolos simplemente indisponibles. De estas y otras muchas maneras, se forma y se hace crecer la deuda pública.
Cuanto mayor sea la deuda pública en relación al tamaño de la economía y cuanto peor sea la historia de solvencia fiscal de un gobierno, más onerosas serán las condiciones con las que podrá captar deuda voluntaria. Los procesos de endeudamiento resultantes de un déficit fiscal sostenido y no corregido, muestran como se enrarece el crédito y aumenta la tasa de interés en la colocación marginal de deuda. Si el déficit no se corrige, tarde o temprano se llega a la cesación de pagos (el default). Algunos acontecimientos externos pueden acelerar este final, por ejemplo una fuerte caída del precio de las exportaciones.
El default de fines de 2001 fue consecuencia de un nivel de gasto público sostenido en alrededor de 30% del PBI y recursos impositivos y de privatizaciones del orden del 27% del PBI. Hubo un déficit fiscal de 2% del PBI que se financió con deuda, ya que la convertibilidad impedía emitir para el Tesoro. Durante 10 años a partir de la restructuración del Plan Brady de 1993, esto llevó la deuda desde 34% del PBI a 54%, un nivel inaceptable para un país con pésimos antecedentes de solvencia. Las tasas de interés de nuevas colocaciones se hicieron gradualmente crecientes e inafrontables (recordar el megacanje) y se llegó al default. Cabe mencionar que las sucesivas crisis de México (1994), Thailandia y Hong Kong (1997), Rusia (1998), Brasil (1999), Nasdaq (1999/2000), contribuyeron a aumentar la percepción de riesgo de los países emergentes, agravando el problema argentino.
El gobierno argentino había colocado títulos en gran cantidad. Fueron comprados por ahorristas y fondos impulsados por prospectos que aseguraban la capacidad de pago. Los intereses eran algo más atractivos que los de emisiones de otros países de menor riesgo. Cuando se declaró el default a fines de 2001 esos títulos perdieron gran parte de su valor, perjudicando no sólo a entes financieros, sino también a miles de ahorristas de buena fe.
El gobierno argentino demoró más de tres años en ofrecer un plan de restructuración. Finalmente lo hizo en 2005 con una quita inédita (75%) y lo acompañó con la Ley Cerrojo que decía que los bonistas que no aceptaran el canje no cobrarán nada nunca más. Fue un planteo extorsivo, muy distante de la caracterización que ahora hace el gobierno de la Sra. de Kirchner cuando se refiere a los que aceptaron el canje como “aquellos que creyeron en el país”.
Muchos bonistas originales no entraron en el canje de 2005 y tampoco en su reapertura en 2010. Hoy litigan para cobrar lo que se les debe. Otros vendieron sus bonos originales a fondos de cobertura o especulación. El precio de esta venta era el de mercado, disponible para cualquiera que quisiera comprarlos, incluido el gobierno argentino. Aquel precio era muy bajo y respondía a las bajas probabilidades de cobrar algún día y al costo de litigar para lograrlo.
Las emisiones de bonos del gobierno argentino no contenían una cláusula de acción colectiva que en caso de restructuración obligara a aceptar a los bonistas remisos las condiciones que fueran aceptadas por determinadas mayorías. Esto explica que haya un remanente de 7% de holdouts que fue muy alto en comparación con todas las restructuraciones de deuda soberana conocidas.
Tanto en los bonos en moneda extranjera anteriores al canje como en los reestructurados, se fijó la jurisdicción de los tribunales de Nueva York para los litigios que pudieran ocurrir. Se hizo esto para despertar más confianza y mejor respuesta en las colocaciones originales así como en la convocatoria al canje. Allí iniciaron su juicio dos grandes fondos de cobertura acompañados de un grupo de bonistas menores. El Juez Griesa dictó un fallo de acuerdo a derecho que tuvo su convalidación en segunda instancia. Más allá del juicio que merezca la ecuanimidad de la sentencia, ésta fue dictada por la sede judicial a la que el gobierno argentino se sometió. El Juez falló a favor del derecho a cobrar de los holdouts junto con los bonistas restructurados (pari passu) en oposición a lo establecido por la Ley Cerrojo. Apelado el fallo por nuestro gobierno ante la Corte Suprema de los Estados Unidos, esta decidió no tomar el caso. El fallo quedó firme y solo quedó cumplirlo. El Juez abrió un espacio de negociación para establecer la forma de pago.
Los bonos reestructurados contienen una cláusula que da derecho a los que entraron en el canje a favorecerse con mejores condiciones si estas son luego ofrecidas voluntariamente por el gobierno argentino antes del 31 de diciembre de 2014, a algún holdout (Rights upon future offers – RUFO). Esta cláusula no aplica en caso de cumplimiento de una sentencia judicial tal como resulte de la manda del juez. El fallo de Griesa puede cumplirse simplemente pagando en efectivo. El riesgo, ciertamente muy oneroso, de que opere la cláusula RUFO, se produciría en cualquier circunstancia de negociación con los holdouts. Por eso hasta ahí es entendible que los negociadores de nuestro gobierno lo evitaran, pero eso no alcanza para negar el fallo o resistir el pago. Tampoco alcanza que se alegue el efecto en cadena de otros juicios de holdouts. Muy probablemente estos llegarán a sentencia definitiva cuando deje de operar la cláusula RUFO y puedan pagarse en bonos como se hizo con Repsol o el Club de París. Hay además otros caminos que en esta oportunidad no se exploraron, por ejemplo la renuncia a la cláusula RUFO por parte de los reestructurados en función de su propia conveniencia de cobrar. Probablemente la cláusula RUFO haya sido una excusa para desacatar el fallo, mostrando esta actitud como la reafirmación de una épica ideologizada. El discurso oficial ha seguido ese curso, dejando de lado la verdad y las consecuencias para el país.
El deslinde de culpas pregonado por el gobierno de los Kirchner, se desvirtúa si se advierte que desde 2003 se comenzó a cebar un nuevo cuadro de insolvencia fiscal. No es un alto endeudamiento con acreedores privados lo que llevó hoy al default, pero desde 2003 en adelante el gasto público creció notablemente, pasando de 30 % al 45% del PBI. Simultáneamente también aumentó la presión impositiva a niveles insostenibles. Primero hubo superávit fiscal, pero a partir de 2011 se ha producido un déficit creciente. Probablemente aumentará por la inevitable caída de la presión impositiva y la rigidez a la baja del gasto. El gobierno kirchnerista ha sido responsable de la mayor fuga de capitales de nuestra historia económica. A diferencia de casi todas las economías emergentes que multiplicaron sus reservas, la Argentina las ha visto disminuir al punto que hoy se ponen en peligro por el cumplimiento de un fallo cuyo monto es de sólo el 0,7% del gasto público anual. La restructuración del 2005 fue agresiva, no solo por la magnitud de la quita aunque haya sido amortiguada por el cupón del PBI, sino además por la antijurídica y extorsiva Ley Cerrojo.
Lo cierto es que la economía ya se encontraba en estanflación, inflación de 40% anual y recesión que llegará al 2% del PIB a fin de año. El default conlleva un costo que se traducirá en aumento de las presiones inflacionarias y sobre el tipo de cambio, también en mayor escasez de dólares y por ende de restricciones sobre las importaciones (mientras continúe el modelo actual), al mismo tiempo caerán salarios reales, aumentará el desempleo y la pobreza. El gobierno intenta cargar sus propias culpas sobre juez Griesa, pero es él mismo el culpable y dejará una herencia gravosa para el que lo suceda.
(*) Edictorial de Libertad y Progreso publicado en Fortunaweb el 11 de Agosto de 2014. Libertad y Progreso es  un centro de investigación en políticas públicas creado a partir de la fusión entre CIIMA, Foro Republicano y Futuro Argentino. Nos unimos para formar un centro de pensamiento crítico e investigación aplicada a resolver los problemas de la ciudadanía, promoviendo los valores y principios de la República Representativa Federal. Somos una fundación sin fines de lucro, privada e independiente de todo grupo político, religioso, empresarial o gubernamental. No aceptamos dinero del Estado. Nuestro fondos provienen únicamente de aportes individuales de personas, fundaciones y empresas comprometidas con el futuro del país.