jueves, 30 de octubre de 2014

El desplome exportador

Por Analytica Consultora (*)
Los problemas de fondo se siguen acumulando. La caída de las exportaciones agudiza la restricción externa y fiscal, no sólo al reducir la oferta de divisas sino porque impacta cada vez más en la recaudación tributaria. Enfriar la economía para evitar la caída de las reservas internacionales agrava las cuentas públicas, requiriendo mayor emisión para financiar un déficit fiscal creciente. La continua tensión en el mercado de cambios es la consecuencia de una política inconsistente. Sin correcciones en el horizonte, la volatilidad será la protagonista excluyente en lo que resta de la transición.
Concretamente, las exportaciones no levantan cabeza y profundizan la caída. La preocupación aumenta dado que obedece a la cada vez peor performance de las cantidades sin que aún se noten los efectos de la fuerte caída de los precios de las materias primas. De hecho, en septiembre pasado cayeron 12% i.a., acumulando en el año una merma del 10%, determinado principalmente por la disminución del 9% en las cantidades en tanto que los precios prácticamente no tuvieron cambios. La caída de los  volúmenes es generalizada y se acelera, destacándose la muy pobre performance de las manufacturas industriales que en lo que va del año acumulan una caída del 14%. Sin perspectivas de cambio, no prevemos mejoras para los próximos meses, con lo cual el año cerraría con exportaciones levemente por encima  de los USD72.000 M. Así las cosas, desde el récord de casi USD84.000 M alcanzado en 2011, las exportaciones acumulan una caída de USD12.000 M, explicando más de la mitad de la pérdida de reservas.
Sin fuentes alternativas de divisas, la dinámica de las exportaciones obligará a un mayor ajuste en las importaciones para mantener a flote el superávit comercial. De hecho, aunque moderaron la caída en septiembre, las compras externas aceleraron el ajuste en el tercer trimestre al marcar una baja del 15% i.a., la peor performance desde 2009. Con este resultado, en lo que va del año disminuyeron 10% i.a. por la pobre performance de los bienes intermedios y de consumo.
Es precisamente este ajuste a la baja en las importaciones el que permitió quebrar la tendencia declinante del superávit comercial. De hecho, tras la virtual desaparición en el primer trimestre (fue de apenas USD191 M, vs USD1.500 M en el mismo período de 2013), en el segundo se mantuvo constante (USD3.560 M), en tanto que en el último trimestre llegó a USD2.100 M, 45% más alto al del tercer trimestre del año pasado. De esta manera, en los primeros nueve meses del año el excedente comercial alcanza USD5.800 M, 12% más bajo al del mismo período del año pasado. En un contexto de caída de las exportaciones y ante la necesidad de minimizar la pérdida de reservas internacionales, en los últimos tres meses del año las importaciones deberán caer al 18% i.a. de manera de mantener el superávit, que finalizaría en USD7.800 M, el más bajo desde 2001.
Mientras resulta cada vez más complejo sostener el superávit comercial, el déficit fiscal sigue subiendo. La caída de las exportaciones debilita los ingresos por retenciones y la recesión golpea a los impuestos directamente relacionados con la actividad, todo lo cual deriva que los ingresos del Tesoro crezcan cada vez menos. Por otro lado, el gobierno sigue apostando al estímulo del gasto público para estimular la demanda.
Los datos de agosto mostraron que los ingresos “genuinos” (netos de rentas de propiedad) tuvieron la peor performance del año con un alza de sólo el 28%, 7 pp menos al crecimiento que había registrado entre enero y julio. Esta moderación la determinó la caída del 3% i.a. en las retenciones (venían subiendo al 60% i.a.) y fue compensada por la mejora de los ingresos de la seguridad social, en tanto que el resto mantiene un crecimiento del orden del 35% i.a. por el alza en la recaudación de impuesto a las ganancias.
Al tiempo que los ingresos se enfrían, el gasto se acelera. En agosto, el gasto primario aumentó 49% i.a., 5,5 pp más a lo que lo venía haciendo entre enero y julio. El mayor dinamismo lo aportó las transferencias al sector privado que aumentaron 65% i.a., impulsados principalmente por los subsidios económicos que lo hicieron al 76% i.a. (los de la seguridad social lo hicieron al 32% i.a.).
Con estos resultados, en los primeros ocho meses del año los ingresos “genuinos” aumentaron 34% i.a. mientras que el gasto primario lo hizo al 44% i.a. por lo que el resultado primario “relevante” marcó un déficit de $78.000 M, casi tres veces mayor al de igual período del año pasado. A esto se suma el alza del 87% i.a. en el pago de intereses por lo que el déficit global llegó a $122.000 M (vs $43.000 M del año pasado).
Con esta tendencia, estimamos que el resultado fiscal “relevante” cerrará el año con un déficit primario de $190.000 M (vs $60.000 M en 2013) y el global llegará a $275.000 M (vs 100.000 M en 2013). Si bien en el último mes el gobierno intentó quitarle presión al BCRA a través de la emisión de deuda en el mercado local, no parece ser suficiente para evitar la expansión monetaria de algo más de $120.000 M que se espera para lo que resta del año.
Con un mundo que está cambiando, asoma un 2015 con grandes desafíos para la transición. Corregir los desequilibrios económicos en un año electoral es un desafío para la política. De lo contrario, aún con acuerdo con los holdouts, la salud de la macroeconomía seguirá siendo muy delicada.
(*) Analytica Consultora. Directores Ricardo Delgado y Rodrigo Alvarez. Servicios de asesoramiento económico, financiero y político. Artículo publicado en el Analytico semanal #291del 27 de Octubre de 2014